美国投行D.A.Davidson：予以嘉楠科技买入评级，目标价15美元

  美国东部时间2022年4月4日，投资服务机构D.A. Davidson发布机构股权研究报告《一个被忽视的比特币芯片及加密货币投资机会》(A Slept-On BTC Semiconductor And Crypto Play)，首次覆盖嘉楠科技（Nasdaq: CAN），目标价15美元。报告指出，不仅公司股价在估值上具有吸引力，而且ASIC矿机市场的结构性改善让公司业绩具有更高的可预见性和更少的波动性。报告还指出，近期公司进入美国市场的举措带来了具有深远意义的成长机遇，而且产品的强劲竞争力来自于较短的矿工回本周期。D.A. Davidson给予嘉楠科技买入评级，并给出15美元的目标价。

报告中，D.A. Davidson预期嘉楠科技在2023年将达到3.15美元的每股收益，并以5倍市盈率为估值基准，给予公司买入评级，对应目标价15美元。D.A. Davidson认为：（1）在比特币浪潮推动全网算力不断增长的过程中，ASIC矿机业务越来越具备吸引力； (（2） 近期嘉楠科技进入美国市场的举措带来了具有深远意义的成长机遇；（3）更多专业机构接受比特币，叠加比特币挖矿的机构化趋势，使ASIC矿机的业务属性发生了结构性的改善（即波动性的改善)；（4）若下一代配备5纳米制程芯片的矿机在2022年下半年推出，将帮助嘉楠科技提升产品性能、提高市场份额和推高平均销售单价。

D.A. Davidson在报告中指出，嘉楠科技是占行业主导地位的三家矿机提供商之一，在三家矿机提供商中排名第二，大约拥有20%的市场份额，市占率高于比特微、低于比特大陆。在过去的一年里，由于其竞争力强劲的产品和相对稳定的芯片供应，市场份额不断增加。D.A. Davidson认为，随着嘉楠科技进入美国市场，加之不排除在2022年下半年推出配备5纳米制程芯片的产品，公司将持续获得更多市场份额。

在报告中，D.A. Davidson特别指出：在业务属性的结构性改善、产品技术的竞争力、中国加密货币禁令和中概股退市风险的影响等方面，需对嘉楠科技建立新的认知。在业务属性角度，通常把矿机业务理解为高波动且对比特币价格敏感，但今天ASIC矿机业务相对历史周期已出现结构性变化：可预见性出现结构性改善，波动性也有所减少。这种结构性变化是由更多专业机构接受比特币、比特币挖矿机构化这两个因素所驱动的。在产品和技术的竞争力方面，并不应认为嘉楠科技的产品技术不如同行，因为以回本周期衡量的投资回报率（ROI）是矿工评估矿机采购的关键指标，而嘉楠科技的产品为矿工带来较短的回本周期，因此具有竞争力，并且其产品通常有更好的可靠性和耐用性。在此基础上，不排除嘉楠科技在2022年下半年推出配备5纳米制程芯片的ASIC矿机，有助于嘉楠科技提升产品性能、提高市场份额和推高平均销售单价。围绕中国加密货币禁令和中概股退市的风险，D.A. Davidson认为，中国虽对加密货币施加禁令，但嘉楠科技的风险很小，因为它在中国境内及境外的运营完全合规，而且，随着中国政府支持企业海外上市的立场越来越明确，中概股退市的不确定性正在改善。

D.A. Davidson预计，嘉楠科技在2022年和2023年的营收分别为12.5亿美元和16.7亿美元，年均复合增长率（CAGR）为46%。尽管晶圆成本上涨，研发再投入增加，但其2022-2023年的净利润率预计将稳定在37-38%；2022年和2023年的non-GAAP每股收益预计分别为2.60美元和3.15美元。

D.A. Davidson指出，嘉楠科技的股价被严重低估，这种低估不可能持续。嘉楠科技的交易价格是其2023年预计每股收益的2倍，远低于可比挖矿公司的4倍于2023年每股收益的平均水平、中概股13倍的平均水平、以及可比芯片股20倍的平均水平。D.A. Davidson认为，估值折扣可能是由于市场对比特币价格相关业务波动的担忧、与中国相关的风险以及缺乏卖方覆盖所共同造成的。随着退市风险的能见度改善，D.A. Davidson预计嘉楠科技的股价将迎来重新估值，首先会接近于其他加密货币股，并且随着下一代矿机的细节浮出水面，股价还将进一步上涨。基于5倍于2023年每股收益的保守估值以及3.15美元的盈利预测，D.A. Davidson给出的目标价为15美元，比当前股价高出100%以上。

在此前公布的财报数据中，嘉楠科技2021年全年总收入达到49.867亿元（约合7.825亿美元），同比2020年的4.477亿元增长1013.9%；第四季度总收入21.846亿元（约合3.428亿美元），同比增长5611.9%。嘉楠科技董事长兼CEO张楠赓表示，2022年公司将继续深耕芯片设计，提升产品性能；将探索包括产品的研发、制造、运输和售后服务等更加贴近客户的服务方式；公司还将进一步用务实灵活有弹性的运营方式来应对市场的不确定性，公司会以持续稳定的供应应对行业市场的变化和币价的波动，同时通过战略性平衡公司的矿机销售和挖矿业务，以实现收益的最大化。

以上研报摘要仅供参考，完整研报敬请联系D.A.Davidson资深副总裁、资深研究分析师Hans Chung，邮件地址hchung@dadco.com

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