基本面企稳，但仍有短板——2024年11月PMI数据点评肖立晟，李枭剑

２０２４年１１月，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合ＰＭＩ产出指数分别为５０．３％、５０．０％和５０．８％，比上月上升０．２个百分点、下降０．２个百分点和持平。国家统计局表示，１１月我国经济景气水平总体保持稳定扩张。从１１月的ＰＭＩ数据来看，九方金融研究所宏观团队认为我国经济已经出现了企稳的迹象，后续在政策的支持下，有望迎来一轮温和的复苏。具体来看，１１月的ＰＭＩ数据中有以下几点值得关注：

第一，制造业景气度均有回升，供需两端同步改善。１１月制造业ＰＭＩ回升至５０．３％，已连续三个月回升，环比改善幅度也与往年平均水平相近。分项来看，制造业生产、新订单指数环比分别回升０．４、０．８个百分点至５２．４％、５０．８％，制造业供需两端均延续了此前的修复态势，且需求端的回升幅度开始好于供给端，背后可能受到了此前促消费政策落地的拉动。

图一 制造业PMI主要指标走势

数据来源：Wind,九方金融研究所

第二，抢出口带动外贸回暖。１１月制造业ＰＭＩ新出口订单指数环比回生０．８个百分点至４８．１％，创下近三个月以来新高。１１月以来，全球经济基本面并未明显改善，但特朗普胜选后全球经贸局势恐将生变，外贸型企业抢出口的意愿明显增加，叠加海外圣诞节假期的临近，外需自然受到提振。

第三，企业开始主动补库存。１１月制造业ＰＭＩ中产成品库存指数环比回升０．５个百分点至４７．４％，原材料库存持平，结合需求端相关指标来看，企业出现了一定的主动补库存行为。此外，１１月制造业ＰＭＩ采购量指数环比回升１．７个百分点至５１．０％，时隔六个月再度回到荣枯线以上，同样说明企业生产和补库意愿的好转。

第四，工业品价格再度回落，但ＰＰＩ同比增速底部或已出现。尽管１１月制造业企业生产回暖、原材料补库需求改善，但在季节性因素的影响下，１１月制造业ＰＭＩ出厂价格指数与原材料购进价格指数分别回落２．２、３．６个百分点至４７．７％、４９．８％，二者均降至荣枯线以下。而根据制造业ＰＭＩ出厂价格指数与ＰＰＩ环比的相关性推算，１１月ＰＰＩ同比可能会小幅回升至－２．８％左右，考虑到近期政策持续发力以及此前的低基数效应，我们认为本轮ＰＰＩ同比的底部已经出现。

图二 制造业PMI两项价格指数走势

数据来源：Wind,九方金融研究所

第五，中小型企业景气度回升，大型企业表现偏弱。分企业类型来看，１１月大型、中型、小型企业制造业ＰＭＩ环比分别回落０．６、回升０．６、回升１．６个百分点至５０．９％、５０．０％、４９．１％，小型企业景气水平明显改善，抢出口以及终端消费需求的回暖均对此造成了影响。

第六，服务业生产保持扩张，业务预期明显改善。１１月服务业商务活动指数持平于上月的５０．１％，服务业整体保持扩张态势，但并未进一步复苏。不过，１１月服务业ＰＭＩ业务活动预期指数进一步上行至５７．３％，表明当前服务业企业信心有所增强，或与近期政策落地带来的资本市场、房地产市场活跃度提升有关。同时，今年双十一叠加促消费政策同样对快递物流等服务业形成了提振。

第七，建筑业ＰＭＩ降至荣枯线以下。受天气转冷户外施工逐渐进入淡季等因素影响，１１月建筑业ＰＭＩ环比回落０．７个百分点至４９．７％，创下２０２０年２月以来新低，且是近几年来首次降至荣枯线以下，而这也对非制造业整体形成了明显的拖累。

图三 非制造业PMI走势

数据来源：Wind,九方金融研究所

从ＰＭＩ数据来看，１１月国内经济基本面继续保持稳定，此前出台的一系列政策短期内对经济起到了托底的作用。具体来看，政策目前的起效的领域包括终端消费以及资本市场、房地产市场相关的服务业生产。此外，抢出口同样提振了制造业企业生产。综合以上因素来看，全年５％的经济增长目标仍有望实现。不过也要注意到，当前国内物价回升的动能依旧不足，建筑业施工放缓，这些都制约了后续经济复苏的斜率，因此政策有必要进一步发力，以实现明年经济的开门红。

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