Exness：SpaceX是否值1.75万亿美元？

本文由Exness金融市场分析师Van Ha Trinh撰写。

这次IPO最值得关注的地方，或许不是SpaceX造出了什么， 而是两位理性且掌握了最新动态的交易者，在阅读同一份招股说明书后，竟会得出相差近1万亿美元的估值结果。 这样的张力才是真正的看点。 因为各方对其观点究竟是远见卓识还是异想天开莫衷一是，两种判断下的估值差距高达数千亿美元。

招股说明书真实解读

SpaceX宣称发掘出了人类历史上规模最大、具备落地潜力的总潜在市场（TAM），并测算该市场规模高达28.5万亿美元。

来源：SpaceX Form S-1、Exness

这张图表足以说明SpaceX想要塑造的市场定位：

太空业务（发射、卫星、太空探索）：3700亿美元，占比1.30%

通信服务（星链宽带 + 移动网络）：1.6万亿美元，占比5.62%

AI（基础设施、消费端、广告、企业）：26.5万亿美元，占比93.08%

真正大胆激进的地方，就在于这份总潜在市场的内部构成。 在28.5万亿美元的总量中，仅xAI一家就占据了26.5万亿美元，占比接近90%。 不是火箭， 也不是星链。 直到六个月期收购xAI，SpaceX才正式涉足AI领域。

而这时，用GDP来做对比，便成了最具参考价值的分析视角。 28.5万亿美元几乎等同于美国（全球最大经济体）全年的GDP，约占全球经济总产出的25%。  换而言之，SpaceX是在宣称其瞄准的市场体量，相当于3.35亿美国民众一整年所生产的所有商品与服务的总值。 全球GDP约为110万亿美元。 SpaceX所宣称的总潜在市场约占全球年度经济总产出的26%，而且这还未计入中俄两国。

问题不在于总潜在市场本身， 这类数据向来带有理想化色彩。 真正的问题在于，其IPO定价背后暗含的市场占有率预期，以及这家去年总营收仅为187亿美元的企业，是否配得上按照“尚未入局却已稳赢这一商战”的标准来进行估值。

上述对比绝非只是一份耐人寻味的柱状图， 而是一种检验估值判断是否客观理性的诊断工具。

解读SpaceX的业务结构

来源：SpaceX Form S-1、Exness

在与xAI合并后，公司目前围绕三大核心业务板块展开运营：通信（星链）、航天发射，以及AI。

星链 / 通信业务：高利润率的核心现金引擎

财务表现：2025年实现营收114亿美元，占公司总营收的61.9%。 目前已成功建立起覆盖全球164个国家、规模高达1030万用户的庞大订阅基础。

盈利情况：该业务板块实现了十分亮眼的44亿美元营业利润，EBITDA利润率约为63%。 在度过资本密集型部署阶段后，该业务已成为SpaceX旗下唯一实现盈利的板块。

竞争壁垒：依托9600余颗近地轨道（LEO）卫星组成的卫星集群，构建起具备软件属性的全球基础设施壁垒，其优势难以复刻。 相较于亚马逊的柯伊伯项目（约500颗卫星）和一网公司（约650颗卫星）等新兴竞争者，其体量领先了一个数量级。

航天发射业务：星舰研发带来超额增长潜力

财务表现：该业务2025年营收超40亿美元，约占公司总营收的22%。

资金压力：该业务目前仍处于资本密集型投资阶段，2026年第一季度录得6.62亿美元营业亏损，星舰项目累计研发投入已超过150亿美元。

市场优势：猎鹰9号仍是全球最可靠、发射频次最高的运载火箭。2025年共计执行约161次发射任务，而火箭实验室和蓝色起源等竞争对手同期分别仅完成18次和11次发射。

终极颠覆目标：若星舰顺利实现其成本结构目标，将发射成本从当前约1500美元/千克降至约100美元/千克，这项技术会让所有现役运载火箭彻底丧失商业竞争力。

人工智能（xAI）：高波动赛道业务转型

财务表现：2026年第一季度录得营收8.18亿美元，2025年营收为3.2万亿美元，但仍处于高额烧钱阶段。

当期亏损：2026年第一季度录得高达24.7亿美元的营业亏损，是SpaceX整体出现亏损的主要原因。

变现方式与“卖铲”模式：该业务并未直接入局消费级AI赛道与头部对手正面竞争，而是主打基础设施租赁模式，走行业合作路线。 其支撑点是与Anthropic签订的一份已披露的算力合同，金额为每月12.5亿美元（年化150亿美元），这为其短期内实现盈利奠定了明确的基础。

未来催化剂：该业务板块希望开发部署太空轨道AI数据中心，有望彻底解决当下地面算力基础设施所面临的棘手的高能耗与散热难题。

看涨逻辑：三大投机增长逻辑共振，每一项都具备爆发潜力

星链的软件式超强变现能力：凭借高达63%的EBITDA利润率，星链的运行方式更接近一家高利润SaaS巨头，而非传统的电信运营商。 业务正从普通家庭用户，向高ARPU（每用户平均收入）的企业、海事、航空以及直连手机服务领域快速拓展，将持续创造稳定充沛的现金流，为整个集团生态提供资金支撑。

星舰掌控太空物流格局：一旦实现100美元/千克的成本结构，SpaceX将在全球太空经济中拥有绝对定价权。 这也是招股书中最具核心的超额收益来源：SpaceX可近乎零成本部署自有大型卫星星座与大型轨道设施，同时让传统航天企业逐渐丧失市场竞争力。

太空AI算力中心主导下一轮科技浪潮：与Anthropic达成的每年150亿美元的合同足以证明，xAI真正的价值在于提供基础设施，而非消费端应用。 将超级计算机部署至近地轨道，能够彻底破解地面电网供电不足与设备散热难的行业痛点，并由此打开规模高达26.5 万亿美元的轨道AI计算总潜在市场（TAM）。

看跌逻辑：商业模式虽亮眼，但目标难以落地

来源：SpaceX Form S-1、Exness

估值倍数虚高，总潜在市场预测被严重夸大：1.75万亿美元的总估值，意味着AI板块单独估值就达到6000亿至9000亿美元。 在总计28.5万亿美元的总潜在市场规模中，将26.5万亿美元划归AI业务，这是IPO宣传中典型的夸大造势手法。 现实情况是，xAI的消费级业务远远落后于现有龙头企业，而这一板块仍在持续烧钱，仅2026年第一季度的净亏损就达到43亿美元。

无底洞式资本投入与现金消耗风险：为了维持行业领先地位，SpaceX必须继续以极其激进的方式烧钱。 星链来之不易的利润，如今正被AI亏损和星舰动辄数十亿美元的研发开支完全吞噬。 如果全球科技行业资本支出收缩或AI军备竞赛开始降温，SpaceX高杠杆的财务结构在IPO后将承受巨大压力。

散热技术瓶颈与公司治理隐患：从技术层面看，在真空环境中运行高密度数据中心，会遭遇严苛的辐射散热难题，目前尚无成熟的大规模商用案例可供参考。 从治理层面看，埃隆・马斯克仅持有约46%的股权，却掌握超过85%的投票权，对于讲求权责制衡的机构投资者而言，这是明显的公司治理风险信号。

多头与空头的分歧，并不意味着市场混乱， 而是说明SpaceX在结构上确实完全区别于过往任何一家上市企业。 对于深谙非对称收益逻辑的交易者而言，这种不确定性本身正是布局机会。

SpaceX最值得关注的地方，也许不是火箭、卫星，甚至不是对AI的发展愿景， 而是这家公司竟然构建出了一个如此复杂、层次如此之多、又如此依赖一个人持续推进落地的体系。

在公开市场的历史上，上市前从未出现过这样的企业， 而如今这一幕正在上演。