心玮医疗-B（6609.HK）：下一个百亿市值的Penumbra

在美联储加息以及地缘政治动荡等外部市场环境中，港股市场一路走低，恒生指数更是创下近11年新低，恐慌指数急剧攀升。与此同时，多家上市公司披露了2022经审计版本后的中期报告。

著名投资人塔勒布在其“黑天鹅”三部曲中提出，在面对小概率的黑天鹅事件，应当具有反脆弱的能力。那么，这些中期报告中，抛开情绪面的恐慌下，是否有未被挖掘的优质标的值得一观？

增速更高，跑的更远

从数据上来看，在刚刚落幕的中报业绩中，创新医疗器械领域的心玮医疗在行业中表现的爆发性更强，抗风险能力也更优。

一方面，心玮医疗商业化能力强，收入增速更快。以在香港上市收入规模相似的上市公司作为对比，根据各公司公告数据显示，在2019年至2021年三年中，自2020年3月心玮医疗首款产品ExtraFlex远端通路导管正式进入商业化以来，公司进入产品收获期阶段，2021年收入同比增长达到500%，远高于其他同期三年复合增速。

另一方面，心玮医疗在疫情反复的压力测试下，抗风险能力更优。2022上半年多地疫情爆发，医疗需求有所延迟。与同类型公司相对比可以看到，心玮医疗在压力测试中，仍能够拿到了2022上半年营业收入同比增长154.6%的高增速表现，依旧优于同期其他公司。 

图表一：介入类上市公司收入对比

数据来源：各公司公告，WIND，格隆汇整理

未来发展动能：不断打造新的护城河

业绩只能代表过去，公司所处的行业格局以及自身的战略规划才能代表公司的未来。

从行业上来看，中国神经介入领域还处于高速发展期，渗透率较低，天花板较高。

根据灼识咨询数据显示，中国神经介入医疗器械市场的市场规模由2015年的29亿元增加至2019年的人民币60亿元，复合年增长率为20%，并预期将于2030年进一步增加至489亿元。对标美国神经介入手术渗透率来看，2019年中美两国渗透率分别为1.7%以及11.8%，可及性有待提升。

从未来发展路径上来看，对标国际医疗器械公司在神经介入领域的领军代表，中国本土医疗器械企业拥有脱颖而出的潜力。 

以“小而美”的Penumbra为例，公司是一家主业为神经介入、血管介入的全球领先医疗器械企业。自2004年成立以来，2007年12月全套取栓装置FDA获批，开始逐步确定龙头地位。2015年公司不断扩展业务边界，完成在神经、外周产品线布局，正式登陆纽交所。

凭借独家抽吸装置开创直接抽吸取栓疗法，Penumbra不断创新，高速成长。从资本市场上来看，Penumbra自上市以来表现优秀，股价最高涨幅超过600%，年复合收益率达到42.89%，大幅跑赢同期标普500指数表现，Penumbra最新市值为70亿美元（约合人民币500亿元）。

图表二：Penumbra股价走势图

数据来源：WIND，格隆汇整理

备注:白线：Penumbra，黄线：标普500 数据截止2022/9/23收盘

而心玮医疗在2022的中期报告中指出，“公司矢志成为中国神经介入医疗器械市场的领导者，并成为中国多款创新医疗器械市场中具竞争力的国产器械公司。”对标Penumbra的“创新+商业化产品兑现+拓宽业务边界”的发展路径来看，心玮医疗作为国家级专精特新企业，确实是拥有在创新医疗器械领域成为佼佼者的潜力。

首先，心玮医疗深耕神经介入领域，成为国内首个拥有卒中治疗及预防一站式解决方案的医疗器械企业，创新研发持续加码。

根据公司2022中报显示，上半年心玮医疗共有6款新产品获得NMPA批准上市。截至6月底，公司共计有15款神经介入器械产品获批，产品管线广泛涵盖从急性缺血性卒中和神经血管狭窄治疗、缺血性卒中预防、出血性卒中治疗到介入通路器械。此外，多款迭代产品加速推进，能够为公司后续提供新鲜血液。

其次，心玮医疗不断拓展业务边界，在神经介入业务外，探索心脏介入、肺部介入和计算机辅助技术等创新领域，前瞻性地覆盖这类具有庞大市场潜力的创新器械领域，加速打造公司业绩第二增长曲线，想象力足。

心脏介入是心玮医疗“全心治疗”第二大支柱业务。自今年2月公司宣布将参股御瓣医疗，并将逐步完善其在心脏介入治疗领域的管线和竞争优势，覆盖包括电生理房颤治疗（心源性卒中预防）、瓣膜性心脏病和心衰治疗在内的结构性心脏病治疗的多个具有庞大临床需求的领域以来，公司各项管线产品进展顺利。截止中报披露日为止，公司在各领域共计拥有超过30项在研管线。

最后，心玮医疗不断强化商业化能力，加速产品兑现。正如前文数据中所体现的，获批后的商业化能力才是绝对竞争力的终极体现。

一方面，公司在神经介入领域销售体量不断扩大，品牌影响力不断提升（培育了包括经邦论道、玮来书院等诸多业界知名学术交流平台，结合公司内部100多名专业精英组成的业内第一规模的销售团队，与100多家外部经销商一起，共同打造了立体而又精细化的销售网络，渗透超过1400家医院）。

另一方面，公司在新扩展的心脏介入领域已有左心耳封堵器获批上市，包括二尖瓣三尖瓣治疗器械在内的诸多产品研发、临床进展顺利，未来3年内将会在非神经介入业务上拥有超过10款新产品获批上市，加速产品兑现的同时，进一步扩充并提升产品整体商业化的规模。

此外，在产能上公司已拥有上海临港新片区、上海张江以及南京江北新区三处生产基地，生产及检测场地超万平米，外加正在建设中的新上海临港生产基地，为公司稳定充足高质量地兑现商业化产品提供了充足保障。

小结

当面对市场动荡的不利因素，真正做投资的不仅需要拥有“反脆弱”的风险管理理念，更应当抱有“反脆弱”的投资心态，或许在动荡中就蕴涵投资机会，甚至“黄金坑”。而中报的成绩单就是一个非常好的衡量参照物。

心玮医疗自上市以来商业化进程不断加快，盈利能力以及成长能力不断体现。与同业指标进行对比，无论是往期营业收入表现还是在今年上半年需求放缓中的收入情况，都可以说拿到一流成绩单。

因而从长远发展来看，心玮医疗有望超越海外Penumbra的规模：从创新研发出发，将核心产品推出市场提供最初造血来源，伴随着商业化程度不断加深，以及扩展业务边界带来第二增长曲线，不断利用新的护城河，打造公司长期发展的核心驱动力。参考9月以来券商给予心玮医疗目标价中值78亿港元来计算，公司估值仍有550%的向上发展潜力，值得期待。

图表三：券商评级

数据来源：WIND，格隆汇整理