联想用华丽的财报，为所有科技公司组装的名誉纠偏

联想集团用一份华丽的财报，掷地有声的回应了之前撤回科创板IPO时的外界质疑。常年被外界诟病的“科技属性”，已经连续多个季度，甚至连续多年被联想“打脸”，这一财季，净利润率已经提升到2.8%，创造了新高。

一个在全球化下竞争异常充分的行业，能取得市场地位的扩大、利润的提升，只有一个手段，那就是技术和产品上的创新，虽然不一定是颠覆性的，但一定是超越竞争对手的。

特定的历史时期，联想集团最初走得是“贸工技”路线，因此就有观点认为，联想就是一个“组装厂”。这种观点的依据是，联想自身不研发CPU等核心配件。

但实际上，如果用“组装厂”来定义联想集团并不客观。所谓“组装”，只是科技制造业的常见的一种生产方式。尤其是国内头部科技大厂，当他们走出去，面对狂野的全球化竞争时，必须组织起全球化的优质资源，构架怪兽级的供应链体系进行全球协作。

联想集团经过近几年快速的战略转型发展，已经由传统科技制造企业向全球新IT龙头跃进，尤其在SSG成立后，IT服务业务的营收占比正在不断增重。对于投资者而言，联想未来的价值不再是单一业务线，而是各条业务线串起来的“新IT”生态。

坦率而言，缺少芯片等核心配件自主知识产权确实是联想目前的美中不足，但同时这难道不也是中国科技的无奈吗？谁都想一开始就拥有核心技术，但当我们连成熟制程的汽车芯片自主替代都做不到，更不要说难度更高的PC级产品了。

历数腾讯、阿里、吉利等中国明星企业的发展之路，他们无不是以“模仿”起家。对于起步较晚的中国公司而言，先学习再赶超，这才是一条正确的路。

实际上，组装这种加工模式并不代表没有价值，世界上唯一能够生产EUV光刻机的荷兰阿斯麦公司（简称ASML）其实也是一家以“组装”为主的公司，但这却并不影响其作为全球芯片制造核心的地位。

通过对标ASML可以发现，他们并非生而强大，也是经历数十年的模仿才最终实现赶超，走得也是仿制、改进、创新、取代的路子。

对于联想集团而言，目前缺少的不是别的，恰好是机遇。正如ASML收购光源公司Cymer一样，联想也可以通过收购来拿下关键的配件商，只不过这需要时间的积淀。

目前资本市场火热的新能源汽车其实也是组装模式为主，但这并不影响他们的价值。联想集团的核心价值，并非盲目创新，而是通过市场份额积淀来赢取行业控制权。

“组装”只是一种生产模式，不能定义公司的全部价值。组装模式没有未来，这或许就是资本市场对于硬科技行业的最大误解。

01.顶级半导体设备制造厂商ASML也是“组装厂”

全球“缺芯”的当下，作为芯片制造关键核心的光刻机显得无比重要，然而如此重要的设备却被一家荷兰企业ASML所牢牢掌控。

按销售额计算，2020年ASML占据了全球光刻机市场91%的份额，Nikon、Canon分别占据6%和3%的份额；尤其是高端EUV光刻机全部来自于ASML，也就是说全球都被ASML卡了脖子。

来源：ASML、Canon、Nikon 公告

但是你知道吗？ASML虽然是全球最尖端的光刻机制造商，但其却是一家彻头彻尾以组装为生产模式的公司，其绝大部分零件均来自全球供应链，几乎没有一种核心零件是自研的。

ASML的7nm制程EUV 光刻机重达 180 吨，包含10万个配件，共分为硅片输运分系统、硅片平台分系统、掩膜版输运分系统、系统测量与校正分系统、成像分系统、光源分系统等 13 个系统。光刻机内部构造复杂，很多核心配件仅被全球少数厂商所掌握，很难有一家公司做到全部独立生产。

在这10万个配件中，90%的关键配件是由外国生产商供给，由荷兰本国生产的关键配件不足10%。一台EUV光刻机背后，包含了来自于全球5000个供应商的心血结晶，而最终的ASML实际只负责光刻机整体的设计与集成，是名副其实的“组装厂”。

来源：猎芯网，各公司官网，西南证券整理

但组装生产模式并没有影响ASML的价值，从上市至今，ASML的股价几乎一直上涨，没有发生过大幅回撤。目前ASML的市值已经突破3242亿美元，是全球市值最高的30家公司之一。

回溯历史不难发现，ASML从诞生之日起，就被日美企业所压制，它是一个真正的后来居上者。为了稳固市场竞争力，ASML前期存活的根本不是在关键零件盲目研发创新，而是从拼装工艺入手，用行业独具创新的模块化产品 PAS 5500赢得了IBM、三星等大客户。

可以说正是PAS 5500的成功，让市场开始重视ASML，由此光刻机行业中有了它的一席之地。

随着市场规模的不断扩大，ASML的行业竞争力不断增强。在后续发展中，ASML通过投资收购的方式，布局了产业链的多家公司，尤其针对Cymer的收购，直接奠定了自身行业寡头地位。

如今的光刻机行业寡头垄断，但在三十年前却是一片“血战红海”。在激烈的市场中，注重组装工艺的ASML不仅活了下来，而且不断扩大行业领先优势，并通过投资的方式抓住产业迭代机会，从而赢得整个市场。

由此可见，除了创新外，精益求精的工艺也同样重要。ASML的成功，堪称世界最著名的硬科技企业发展教科书。

02.联想走的是ASML的路

从企业发展角度来看，联想早期走的“贸技工”路线与ASML如出一辙，都是仿制、改进、创新、取代的路子。

很多激进的投资者认为，联想已经成为行业龙头了，他就应该拼研发，但实际上联想之所以有今天的成绩，完全是因为战略路线上的胜利。

就计算机领域而言，我国整体起步较晚。在联想集团刚刚成立的时候，欧美企业早已经分食了全球市场。联想与ASML一样，都在创立初期就遇到了“如何活下去”的问题。

没有人不想创新，谁都知道只有自主产权才能具备话语权。但同时创新也就意味着风险，没有任何创新是一定成功的。但在国内行业并不成熟的情况下，盲目创新无异于以卵击石。

实际上，联想集团创立初期，中国的计算机企业并非只有联想一家，为何最后只有联想集团生存了下来，并且市场份额不断提升？这正是得益于“先学习，再研发”的准确定位，在任何时候，企业“活下去”永远是第一要务。

成长初期，联想集团就用出色的品质站稳了市场。从1996年开始，联想电脑销量一直位居中国国内市场首位。

与ASML类似，联想也在站稳市场后，就开始寻找更大的发展机会，并终于在2005年成功并购IBM的PC部门，一举杀入全球一线PC厂商行列。

从数据上看，在2009年的时候，联想电脑的全球市场份额仅为8.8%，当时的市场龙头是惠普。但随着联想品质、设计的不断提升，逐渐获得国际的认可，因此联想PC市场渗透率持续提升。

至今年第三季度，联想PC的市场份额已经提升至24%左右，与第二名惠普的差距进一步拉大，联想正在通过高品质建立属于自己的规模护城河。

理性分析，现在联想从头去独立研发芯片已经有点为时已晚了，一方面缺少与一线芯片厂商较量的能力，另一方面光刻机、电子特气等芯片产业链的缺失，也让“芯”梦想很难实现。盲目研发，几乎不存在任何机会。

但这并不意味着联想就失去了发展的机会。

随着全球PC市场越来越集中，市场龙头联想在行业中的话语权有望进一步提升。当联想在行业中拥有了绝对领先的市场份额，就可以利用自身规模的优势，反制上游供应商，甚至可以通过扶持国产供应商的方式，实现关键配件的自主突破。

此外，一旦欧美发生危机，那么联想就可以凭借资本力量拿下欧美的技术核心资产，就好像ASML拿下Cymer一样。

目前，联想集团缺的不是别的，正是“机遇”。

03.市场“纠偏”的时候不会太远

市场对于组装模式的误解是时候纠偏了。

对于较为成熟的科技行业来说，研发固然重要，但优秀的设计集成能力与庞大的市场份额同样重要。

组装模式没有投资价值，只不过错误认知中的偏见。实际上，市场一直以来都不缺乏对于“组装厂”的认可，比如目前火热的新能源车企，他们其实也是拼组装工艺的行业。虽同样是组装模式为主，但不同厂商所推出产品的性能却各异，由此不难看出，拼装工艺很可能决定一款产品的成败。

技术角度而论，单纯组装并不难，但想要做到极致却并不容易。“组装”的目的并非机器正常运行，而是如何最高效率的发挥各种配件的整体性能，这也是各企业间能够拉开身位的核心原因。

可以说，市场份额是对组装模式企业竞争力的最好证明。当企业拥有了绝对的市场份额，“组装”并不是负面词汇，反而衬托出了企业全方面的综合能力。

在资本市场中，“有效市场”论被很多投资者奉为投资“圣经”，然而在对于联想集团的认知上，大多数投资者却忽略了联想集团的市场份额，“市场”突然无效了？显然不是，而是投资者被偏见所影响。

当股价下跌的时候，顺势而为并没有错，但如果无视企业优势而单纯的无限放大缺点，那么势必会错过很多优秀的投资机会。

如果投资者真的了解联想集团就会明白，联想是一家并不缺乏“科技”含量的公司。目前荷兰最强大，具备每秒1.4亿亿次浮点运算能力的高性能计算机斯涅尔，正是出自联想之手，并获得荷兰王后的赞许。

目前，联想是全球最大的高性能计算机供应商。在权威机构今年发布的全球高性能计算TOP500榜单中，联想集团交付了其中的184台，独占TOP500中36.8%的份额。联想集团交付的高性能计算机贡献实际算力（Rmax）超过42.1亿亿次，位列全球第二。

组装模式不等于没有技术含量，联想欠缺的不是科研实力，而是投资者对其的准确认知。

实际上，目前市场对于联想“没有技术含量”的认知，已经与其自身技术力形成了鲜明的预期差。

正如格雷厄姆所说：“短期来看市场是一台投票器，但长期而言市场是一台称重机”。数据不会说谎，联想集团价值几何，时间会给我们答案。