金牛晨溪私募调研——鸿道投资

近日中证金牛与晨溪资本再次携手，共同打造专题报道——私募管理人调研系列。旨在介绍一些精品私募管理人，让大众了解其运作及背后的故事。中证金牛和晨溪资本将一同走近有实力的、专业的、成绩亮眼的私募管理人，鸿道投资是这次联合调研中的第二家。

　　鸿道投资是怎样一家公司？

　　北京鸿道投资管理有限责任公司(以下简称“鸿道投资”)成立于2010年3月，由原华夏元老级明星基金经理孙建冬先生创办，是一家专注于二级市场的主观多头策略管理人。公司于2014年登记为中国基金业协会备案的私募证券投资基金管理公司(当前为协会观察会员)，登记编号为P1000280.具备证券私募基金"3+3"投资顾问资格。成立至今，公司曾获得金牛奖、英华奖等多项私募荣誉。基金业协会显示其最新管理规模50-100亿元，全部为股票多头策略产品，由孙建冬担任基金经理。

　　公司团队30余人，核心人员来自国内大型基金管理公司、监管部门和其他金融机构，具有丰富的投资研究和资产管理经验。投研工作由孙建冬(兼任基金经理)带领其他2名基金经理和10名研究员开展，基金经理也需要对行业进行覆盖。

　　创始人&投资总监

　　孙建冬，北京大学经济学博士。2010年创办鸿道投资，现任公司执行合伙人、投资总监。曾任华夏基金管理有限公司基金经理、投委会成员、投资副总监，管理华夏红利(300亿元)和华夏复兴(50亿元)基金。

　　从业履历：

　　1999年9月至2000年9月，任嘉实基金研究部研究员

　　2000年9月至2002年9月，任华鑫证券研究部研究员

　　2002年9月至2004年9月，任银河证券研究部研究员

　　2004年9月至2010年3月，任华夏基金投资副总监、基金经理

　　2010年3月至今，任北京鸿道投资管理有限责任公司董事长

　　孙建冬先生1999年从北京大学经济学博士毕业后，他先到了嘉实基金当研究员，随后去了华鑫证券、银河证券做投资研究业务，2004年7月加盟华夏基金，先做基金助理，很快独立管理产品。2005年6月30日，开始担任华夏红利基金经理，到2009年四季度末，创造了超过500%的投资回报率，该基金规模接近300亿，是市场上最大的公募基金之一;2008年1月23日，他开始管理华夏复兴基金，两年间华夏复兴净值增长率也位居同类产品前三名。

　　2010年2月辞任华夏复兴和华夏红利基金经理职务，同年3月成立了自己的私募基金——北京鸿道投资管理有限公司。

　　孙建冬先生从事证券研究和投资工作22年，历经多次牛市、熊市的考验，是中国最早一批投资经理之一，曾多次获得金牛奖、英华奖等业内知名奖项。

　　投资策略

　　孙建冬先生的投资理念是“非决定论”，投资方法是“基本面趋势投资”和“假设、检验、修正”。

　　其自述：“鸿道的投资理念是非决定论的投资理念。我们的核心投资方法有二个，“假设-检验-修正”是鸿道投资的心法，第二是基本面趋势投资方法。这种方法在投资方向上属于开放性的、全天候的投资方法。该方法并不拘泥于具体的行业或价值/成长风格，而是站在方法论的高度，从反身性、成长与周期共振、净利润率指数化增长的三个维度去寻找推动行业和公司基本面出现趋势性发展与转折的核心线索，并通过假设-检验-修正的方法捕捉基本面与股价走势形成共振的趋势性投资机会。 聚焦“基本面趋势投资”，从研究、基金经理、投委会、风控四个链条环节贯彻“假设—检验—修正”，就是鸿道的核心投资方法。”

　　上述方法中，“假设—检验—修正” 的内在是假定投资者永远可能犯错，需要不断的基本面与市场走势的检验，其本质属于尊重市场、顺势而为的投资方法。这个方法可以应用于投资的择时与组合，也可以风控中得以体现。

　　而从反身性、成长与周期共振、净利润率指数化增长三个则是具体选择股票的方法。

　　首先来看反身性，孙建冬先生的解释是：当一个公司的股票上涨了以后，股价的上涨能够反过来推动公司基本面价值的提升，说明该公司具有反身性。途径：一是上市公司的再融资;二是上市公司的换股收购。对于估值很贵的公司，因为有再融资的机制，在老股东没有付出一分钱的成本和代价的情况下，上市公司可以通过再融资，以较少的股本稀释获得巨额的资本，从而带动企业利润的快速上升。在分母股本少量增加的情况下，分子利润成倍释放带动EPS增速放量。当产业与资本螺旋式互动，企业每股收益在资本的带动下形成持续较高水平的增速。所以当股价上涨，涨了以后再融资，再融资以后再把钱投到企业的经营当中去，获得了一个持续高的利润增长，然后再融资再去投入，形成了一个正向的循环。比如像2004年到2010年的银行地产;比如像2011年到2015年的苹果产业链;比如像2020新能源汽车产业链。

　　其次，是成长与周期共振。孙建冬先生表示：行业或者一个公司，如果它的周期性和成长性都往上，可能会是一个很大的机会，这个机会不是周期性加成长性，而是周期性乘以成长性。比如：2017年的高端白酒，除了成长性是向上的逻辑来自于累积的强大的消费升级趋势;同时还有周期性向上的逻辑。周期性由供求关系驱动，由于最大的高端白酒茅台的积酒供应增速下降，它的供应增速压力带动其周期性往上。2017年新能源汽车的周期性来自国内产业政策的周期性，2017年Q1政府政策从之前的谨慎收敛压制转向积极加大扶持力度，形成行业向上的力量和趋势。一个持续的高利润增长，然后再融资再去投入，形成了一个正向的循环。如果一个行业成长性也往上，与周期性往上的趋势因素叠加，往上的空间和力度是相当的大的。

　　最后，是关于净利润率指数化增长，这点就是说：一个公司从它的商业模式上，具有净利润率有可能出现指数化增长的能力，或者说一些行业或者一些公司的商业模式基因中就含有一些净利润率指数化增长的能力。

　　市场展望与投资方向

　　鸿道投资是一家比较注重宏观研究、自上而下分析的管理机构。孙建冬先生善于从宏观大局出发，结合其宏观政治经济学分析框架，做出具有一定前瞻性的判断和分析。其投资理念和方向也是站在大宏观、大格局的基础上进行判断的。孙建冬先生曾总结过一套“新世界、新蓝筹”的投资理念及方法。其认为：

　　“从旧世界到新世界是一个全方位的变化。自中国加入WTO的20年来，我们都生活在一个“胀”的世界里，但从2019年往后看，未来几十年将是一个通缩的世界，长期伴有通缩压力对我们而言是非常陌生的世界。

　　新世界不止是经济层面，也包含国际政治层面。过去20年是和平与发展的时代，未来30年可能是一个动荡与冲突的时代。现在我们的长期思维也要调整。如何跳出过去20年的历史惯性，在一个通缩的世界里，进行大类资产配置是值得思考的问题。

　　假如说中国经济是一个巨大的航空母舰的话，过去是房地产驱动信用扩张的一个通胀的世界，但是在面临百年未有之大变局，经济从房地产周期进入绿电周期，这艘航空母舰开始掉头了。

　　我们知道它很大很长，开始掉头时只能转出较少的一部分，符合新世界转型的行业和公司很少，但是大家急需要配置在股票上的钱却很多。所以这里存在严重的供求关系失衡。在新旧世界转换是导致可买的股票变少，这是阶段性股市的机会和风险。尤其是在下半年宽货币紧信用的宏观环境下，新兴成长行业将会迎来超级上升周期。”

　　鸿道投资坚定看好“新世界”下的行业及板块的投资机会，包括军工、新能源(新能源车产业链、绿电、新型电力系统)、高端制造(国产替代、专精特新)、新消费等板块。