东方马拉松投资：天塌不下来，若真塌了拿现金也没用

一、史无前例复杂的国内国际形势：世界变化无常，内心要平静如常

    10年一遇的股灾、50年一遇的战争、百年一遇的疫情，还叠加中国崛起引起的中美、中外紧张而特殊的国际关系，真是百年未见甚至千年未见之大变局，这样多因素共振的概率太小太小，但是就是实实在在地发生了。

    回顾过去几年，两次市场重大危机时刻，我们通过专业公开媒体《红周刊》和我们自己公司公众号，公开发声明确表达我们的观点，敢于加仓。上次是2020年3月18日美国三个熔断的时候，这次是2022年3月9日，市场最恐慌的时刻，一周后，刘鹤副总理代表国务院金融稳定发展委员会发言，明确表达了中国政府的态度，市场大幅反弹，脱离恐慌，进入平稳阶段。

    关于疫情，全球主要国家及地区已逐渐放宽本地的防控措施，中国大陆疫情防控政策是坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针，不断提升分区分级差异化精准防控水平，快速有效处置局部地区聚集性疫情。本轮国内疫情反弹，以上海最为严重，随着多省市集中力量支援上海抗疫，相信上海本轮疫情会较快得到有效的控制。疫情结束的时间难以预测，但应对疫情的手段越来越多、经验越来越丰富，相信我们政府可以做到“统筹好疫情防控和经济社会发展，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响”。

    俄乌战争的走势同样难以预测，但本次战争必将引发全球供应链的重构，我们将持续观察对我们造成的影响并积极应对。

    回顾金融史，就是一部危机史（参考以下两张附图）。南海泡沫、郁金香、大萧条、世界大战、石油危机、次贷危机等等……，每次危机各不相同，但有一点不变，危机总会过去，长期而言，每次危机都提供了很好的投资机会，从而才有了业界“不要浪费一场危机”的说法。纵观历史，股票仍然是过去上百年来回报最高的资产品种。

（图一：沪深300指数及代表事件）

（图二：标普500指数及代表事件）

    二、全球资本回顾和目前所处的位置

    在极端复杂的宏观背景下，全球主要资本市场的表现各异，按照动态市盈率（PE（TTM））总体判断，美国标普500指数（图三）还处于历史高位，而A股（图四）及港股（图五）则均处于历史低位区间。

（图三：美国标普500指数上市以来PE（TTM） Band）

（图四：万得全A指数上市以来PE（TTM） Band）

（图五：香港恒生指数上市以来PE（TTM） Band）

从结构上来看，多个热门板块也已下跌至历史的低位区间，包括互联网行业（图六）、生物医药行业（图七）及科技行业（图八）。

（图六：中国互联网50指数上市以来PE（TTM） Band）

（图七：生物医药指数上市以来PE（TTM） Band）

（图八：香港恒生科技指数上市以来PE（TTM） Band）

    从估值来看，极端复杂的宏观环境所面临的不确定性，导致了A股与港股市场均处于历史低位，我们认为无论是整体市场，还是部分行业，当下正蕴含着极佳的长期投资机会。

    三、我们的研究思考和未来机会展望

    1、价值投资的历史性良机呈现：宏观我们只能适应，微观我们可以有所作为；我们在积极地进行深度研究工作，我们坚信现在是价值投资的历史性良机。

    2、市场的经济学和哲学问题：资本市场，虽然长期一定价格反映价值，但她像一个脾气暴烈情绪主导的公主，时而疯狂，时而恐慌。股市大部分时间是经济学的问题，可以通过定性的研究和定量的估算，赚取合理的利润回报，但在极端情况下，是哲学的思辨，敢于逆向思考，敢于逆向投资。百年千年难遇的情况都发生了，再有更加困难的情景、再雪上加霜的概率很低，要学会逆向思考：天塌不下来！若真塌了拿现金也没用。要运用我们中国的哲学来思考，否极会泰来。

    3、根植于中国，全球布局：随着国际形势和格局的变化，我们依然看好中国的消费服务、科技制造；美国的科技创新；欧洲有历史沉积的高端甚至奢侈消费品。

    从不同国家地区的优势产业、不同行业的优秀公司、产业链上中下游不同环节的杰出企业，寻找牛股，构建弱相关能对冲风险的有机组合，是我们团队不懈的追求。

    4、利润增长是驱动股价上涨的最大因素：我们认为长期投资收益来自三个部分，国家平均的阿尔法、行业的阿尔法以及杰出企业的阿尔法，其中，最大的部分还是来自杰出企业的阿尔法。长期而言，市场是称重器，利润是驱动股价增长的最大因素。

    最后，我们用近三十年理论学习和实战经验与大家共勉：以做股东的心态做投资，是守本分、是返璞归真，是最聪明、最智慧的投资方法。

作者：东方马拉松投资 董事长 钟兆民

研究主管 陆江川博士