春有百花冬有雪——跨越周期的智慧

2018年10月16日，证监会主席刘士余称“春天已经不远了”。中国A股2000多点的“惨状”比肩十年之前。同时，募资寒冬、资管新规、税收风波对中国私募股权行业都造成了不同程度的冲击。近期，多部门发声稳定市场预期，呼吁“春天快来”——李克强总理重申税收政策、9月26日国务院发布双创升级版、10月国务院开始对创投国十条的落实情况进行实地督查、支持险资进入股权投资行业等等。

成熟的投资人一定是见过周期的投资人。乐观地看，每一次中国经济遇到困难，政策走向就会走向更加开放。仅看近十年的中国资本市场，2008年国际金融危机来临，市场一片萧条；2009创业板开放，为民营企业打了一剂强心剂，同年还推出了“四万亿”经济刺激计划；2013年新三板扩容、2014年“大众创业、万众创业”，向好的势头在2015年股灾之际戛然而止。2015年下半年开始，“资本寒冬”开始笼罩全行业。于是政策继续放开，2016年IPO常态化，当年上市的企业超过中国历史上的任何一年。2017-2018年“供给侧改革”的政策方向可谓更“高级”的政策创新。

回顾中国资本市场的近十年，其实苦日子才是常态、冬天才是常态，挑战才是常态。

任何一个经济体、资本市场、行业，任何一家企业都会经历繁荣、衰退、萧条、复苏的经济周期，无可避免、不可阻挡。人们总是会高估2-3年内的变化，低估5-10年内的变化。而中国企业的平均存续时间只有2.9年，一批一批企业在周期中倒下；民间说“富不过三代”，一批一批高净值家庭（家族）在大周期中散尽家财。

作为人到中年的企业家，你是否也遇到了类似的问题？诸如——如何传承自家家庭的财富？让下一代接班到底是不是传承财富的最有效路径？我们怎么才能在一个个冬天到来的周期之中生存下去？

让我给你讲一个传奇的故事。凡是做投资的人，都一定要知道“耶鲁大学捐赠基金”这个名字。作为一所历史超过300年的高校，耶鲁大学捐赠基金的收益支撑着它的运行。1985年，大卫·斯文森出任首席投资官，带领耶鲁大学捐赠基金开创性地打造出了“耶鲁模型”。先看结果——耶鲁大学捐赠基金过去20年的年化收益率为12.6%，过去30年的年化收益率为12.9%，从规模不足15亿美金成长为近300亿美金——30年成长了20倍。他们是美国表现最好的大学捐赠基金，有七年的收益率位居全美所有大学基金的第一位。

一年收益12.9%不可怕，30年，每年都以平均12.9%复利增长，这才可怕。耶鲁大学捐赠基金用耀眼的事实，证明了其投资组合具有极强的穿越周期的能力。

究其秘诀，2017财年耶鲁大学捐赠基金在包括VC与杠杆并购的传统PE板块一共配置了31.1%的资金。正是PE式的资产配置，让耶鲁大学捐赠基金与其它大学基金区别开来。我们说耶鲁大学已经转变成了一家大型PE机构也不为过。此举曾引发了巨大的争议，但带来了优异的长期成绩。即便在互联网泡沫破裂的2002年、国际金融危机更盛的2009年，耶鲁大学捐赠基金都出现了负收益，但亏损大大小于市场平均，且转年立马回正，复合回报在长周期的视角下，早已被30年20倍的高收益平抑。因此可见，高配股权类资产，完全可以跨越周期，享受红利。

耶鲁大学捐赠基金2016年投资组合

私募股权类（含VC投资）达到了资产比例的31%

我们希望大家都能到美国硅谷去看一看。一次一次金融危机，大家都觉得美国完了，但它一次一次站起来，靠的就是硅谷型的创新。这是一个“类永动机的创新模型”——每过几年，随着新技术、新模式涌现，总有一批创业者不甘寂寞，从大公司出来、从自家车库开始，重塑商业模式、改变行业面貌、改变人类的生活方式、改变世界本来的样子。苹果、谷哥、Airbnb等等伟大的公司都是如此。

寒冬之中，传统企业面临负增长，举步维艰，可阿里巴巴在上一个财年照样增长了50%。股市低迷无妨、冬天也无妨，新经济独角兽企业的价值依然让他们充满了竞争力。而投资的基本逻辑，就是在这些企业将成未成、将起未起的时候，给钱、给资源、给战略思想，陪伴着他们一起成长，最终等到收获的那一天。这就是创投天然的高收益加上成功的资产配置模式，造就了耶鲁大学捐赠基金的神奇战果。

今年我们看到盛景嘉成投资覆盖的众多独角兽公司都在各行各业施展拳脚，时不时就给我们带来好消息。11月初的GIA全球创新大奖，全球20强项目竞相角逐，其中一半都是盛景嘉成投资覆盖的早期项目。冬天中我们感觉焦虑、担忧很正常，马化腾都在半夜知乎发帖灵魂拷问了，何况我们呢？

“春有百花秋有月，夏有凉风冬有雪”，这首诗的后两句是这样的——“若无闲事挂心头，便是人间好时节”。这就好像外面鹅毛大雪，而我们这些投资了一批好公司的人，就坐在暖暖的火炉旁边，或者热炕上，心里踏踏实实的，时不时邮差敲门，给你送上最新一笔分配的钱。然后你心里知道，这个生意我们还能一起再做10年、20年。我们不求2年暴富，但求长期投资的这些世界上最优秀的公司，是我送给孩子最有价值的礼物。