6年前行业预判兑现，源星资本于立峰智能投资战绩出炉

在VC/PE投资江湖，源星资本管理合伙人于立峰是只“嗅觉灵敏”、“喜静，不喜动”的猎豹。早在2014年，“互联网+”创业高温，他就罕见提出“智能+”投资概念，称其会成为下一个“台风口”并于2015年开始进行系统性投资布局。

2年后，当VC/PE重心逐渐偏移，转身迎接“风口”时，于立峰又开创性提出“新动能产业投资”策略，在“智能+”投资概念基础上进一步升级，把脉智能领域投资新趋势。

每次行业爆发前夜，他似乎总能抓住那个最为关键的点，先人一步嗅到红利。时间是最好的见证者，布局智能领域6年的于立峰，当下正迎来第一阶段（“智能+”）投资收获期。

源星资本管理合伙人 于立峰

6年16个项目：资本效率“1：4.87”，迎收获期

这是于立峰2014年提出“智能+”投资概念，2015年系统性投资布局后，首度在媒体面前公开透露源星资本智能领域投资成绩单，他向市场交出一份堪称完美的答卷——6年时间，押宝16个项目，投资成功率达到100%。

在于立峰的投资组合里，68.8%属于早期阶段投资，后续获得超50亿元再融资，资本效率“1：4.87”，包括中持水务、天智航、科思科技、云洲智能、深之蓝、华云数据、亮风台、富驰高科等明星项目。其中，3个已经IPO，1个被上市公司并购，4个朝IPO之路进击，3个跃升为独角兽，5个成长为“千里马”。

这意味着，2020年对源星资本而言仅是开始，未来1-2年，还会迎来一个更大的收获期。

《孙膑兵法·月战》中有这么一句话：天时、地利、人和，三者不得，虽胜有殃。意思是，打仗想要成功，需要天时、地利、人和。其实任何事情想要成功，都离不开这三点。

投资亦如是。

特别是天时，很难把握。这是为什么追风人永远比等风人更多，于立峰显然属于后者。

2014年，当VC/PE还在与“互联网+”项目估值博弈、周旋时，于立峰便带领团队进军“智能+”，寻找价值洼地，对具有高成长性的早期项目，进行精细化投资。

水下智能装备研发商深之蓝，是他在2015年初挖出的项目。当时，深之蓝已悄悄发展近2年时间，市场却鲜有问津。背后原因有三：一是，市场主流资金仍围转互联网；二是，技术型项目研发周期较长；三是，根本看不懂，不知道该如何跟技术型创业者沟通。

对于立峰而言却不是难事。当然，这与他此前深厚积累不无关系。在经历长达20年投资生涯前，他曾在企业渡过14年，从一线到管理，任何环节都了如指掌。成为投资人，他长期浸泡在节能环保等技术性投资领域，与此类“理工男”打交道，如家常便饭。

跟深之蓝创始人几番交流，于立峰觉得，其很符合自己“智能+”策略的投资特质：有核心技术，有产品形态，商业模式可被验证。随即，在2015年1月完成对深之蓝3000万元A轮融资。入驻项目后，于立峰又将积累多年技术、管理经验倾囊相授，帮助深之蓝进行一系列战略梳理。2017年，深之蓝在市场崭露头角，引资本瞩目。

如今，深之蓝已是水下智能装备的明星级企业。其中，工业级产品已经服务于国家海洋局、中国电建、中国海事局、中石油、国核、南水北调工程、香港消防、澳门海关等诸多单位与机构。公司还与中科院沈自所、国家海洋技术中心建立了战略合作伙伴关系。消费品领域，深之蓝同样取得建树。陆续推出水下助推器、动力浮板等具有全球创新引领性的产品，已销往海外50多个国家和地区。2020年11月，深之蓝再次获得2亿元Pre-IPO轮融资，并在10月完成股改，向科创板IPO推进。

国产骨科手术机器人生产商天智航也是于立峰看好的早期项目。他在2015年5月投进1500万元。2020年，天智航科创板IPO，市值约200亿元。粗算一下，他当初的投资已换来30倍左右的回报。一个个项目取得成功的背后，是于立峰对投资本质、基金的深层次理解。

小而美”的研究型基金：注重资本效率、回报

“证券分析之父”格雷厄姆在其代表作《证券分析》中指出，“投资是基于详尽的分析，本金的安全和满意回报有保证的操作。”他在这里所说的“投资”被后来者称为价值投资。

价值投资有两大理念，即正确态度和内在价值。于立峰是价值投资的坚定拥护者，在他看来，一级市场投资跟二级市场还有些区别。

2019年—2020年，科创板IPO大热，让他再次思考投资本质到底是什么？于立峰承认，科创板与注册制推出，的确对智能领域帮助巨大，甚至带来一波史无前例的红利。“智能领域创业者日子过的很辛苦，从研发熬到销售周期很长，若没有好的通道，再融资并不容易。”

于立峰认为，“在科创板和全面注册制的背景下，IPO上市越来越容易，会是一个常态化的事情。IPO数量不再是衡量成功的标准，在于资本效率，在于投资回报。”

然而，伴随IPO大热，市场上的投资风气也在变化，又使于立峰联想起2014年，O2O项目满大街跑时的状态，只不过现在是把“你投了几个O2O，换成你投了几个IPO？”

硬币皆有两面性，当一件事越做越容易，它产出的实际价值就会降低。“我不是说，投出IPO不好，毕竟有些可能一个都没有，但当IPO更容易或成为常态时，数量就不再等同于回报。”

那么，投资人应该看什么？于立峰提出，一是，要看资本效率。“什么是资本效率？以较少投入产出高增长的价值才是效率。手上有500亿元，投10个IPO，不是效率。集中在Pre-IPO投资，数量上看着很多，不一定就是效率。毕竟，现在倒挂的也不少。”二是，要投资阶段前移，放弃一二级市场套利思维。“善于和注重价值的早期发现，基于行业研究和企业判断，回归VC的价值发现和培育的本质。”

于立峰提升资本效率的做法是，在较早期挖掘到优质项目，持续陪跑，在IPO发行时，尽可能把比例控制在10%左右，而不是普遍的25%，当有更新技术取得突破，再通过定增加仓。“科创板把价值交给市场，如果这个项目很多技术成果没出来，结果是什么？可能涨1个月跌1年。投资的本质还是要赚钱。”

在基金定位上，于立峰始终都有着清晰认知，走“小而美”研究型路线。“我觉得，当下只有两类基金有竞争力：要么资金盘子够大，触手够长；要么小而美，把研究做透，扎的够深。”

大就意味着多，多就意味着博概率；小就意味着细，细就意味着精。于立峰说自己不是老虎、狮子的性格，也不是鹰与大象，他很像猎豹，“喜静，不喜动”，慢快结合，张弛有度。这就会要求，团队投资策略不能一成不变，要具备阶段性，根据环境变化，伺机而动。

比如他是最早预感智能技术领域即将爆发率先上车的人，可他却不是出手次数最多的人。即便面对机会，他也能慢的下来。6年时间，于立峰深耕一线，亲眼目睹过猪从风口上飞起，见过猪从天上掉下来，“善研究、不冲动”是他给作者留下的深刻印象。

可有时候，他又快的惊人。3个月时间，他曾连续投出多个项目，上午跟创业者聊完，下午投资意向书就过去了。如果项目极具潜力，他还会毫不吝啬的持续加仓、重投。像已股改完成的深之蓝，于立峰重仓4轮资金，持股比例超10%，帮助源星资本成为最大外部机构股东。

与被投项目高度“融合”，把投资逐渐做成闭环

善于思考，是于立峰进入职场那天起养成的习惯，常年在一线打拼，他练就了“火眼金睛”的本领，看得清坑在哪里，也能挖出价值。对早期投资、对项目、产业及资本效率的理解，使于立峰过去6年在智能领域投资早已建起深厚壁垒。

他将产业链条上下游吃透，积累出一个覆盖“智能+”涉及所有细分领域的专家库，业内有什么动静，他率先知情。而与被投项目打通、高度“融合”则这让他做起投资、投后乃至退出，更为得心应手。比如上市公司合作过的项目会推荐给于立峰投资，他投资的项目同样会反补给上市公司整合并购，在投资、退出两端，逐渐做成闭环，将效率、回报提至最大化。

把投资逐渐做成闭环本不是件容易事，于立峰却做的还不错。

坐在投资家网对面的他，聊到此处时喝了口手中的咖啡，这次于立峰从天津到上海又飞来北京，要见几个项目方，他笑言，源星资本智能投资布局取得现在的成绩，是跑出来的结果。

很难想象，一个管理合伙人，不坐在办公室里“吹暖风”，还要像投资经理一样跑项目。11月，北京异常寒冷，于立峰却说，习惯了。不论是项目尽调，做决策，还是管理，他都要亲力亲为，而让他保持精力充沛的最好方式就是，出差。

跟于立峰对话，会发现，他不喜欢谈吐一些“高端词汇”，他更喜欢用通俗易懂、深入浅出的方式高效沟通。“很多人自己说出的高端词汇，自己都整不明白，无形之中就会降低效率。”

他还很喜欢听黄奇帆教授的演讲。“黄奇帆把金融讲的很清楚，金融根本没有那么复杂。”这使得于立峰经常跟团队沟通，不管投资、投后都要跟住项目，浸泡在行业里，接地气，任何一个环节的负责人甚至基层员工都要聊透，资源储备的优势就会天然形成。

于立峰认为，一个优秀的投资团队除了基本功扎实，对行业有深刻理解，具备前瞻性眼光，能抵住诱惑，还要拥有一个良好的团队文化，主要有三点：第一，要清楚，投资不是一件没有功劳有苦劳，没有苦劳有疲劳的事业，只有功劳，苦劳疲劳都是为功劳服务；第二，投资不在多，而在精，看10个项目，不如打深打透2个；第三，要成为项目的一份子。“管理合伙人跟CEO之间可能是驾驶员与副驾驶员的关系，但投资经理一定要成为项目的一部分。”

智能投资未来：可见范围内，至少30年红利

在于立峰的投资体系里，“新动能产业投资”是“智能+”基础上，第二段投资策略的起点。几年前，他接受投资家网采访时曾言到，“新动能产业投资”是基于“产业升级和消费升级”的现实为基本认识，其驱动因素来自于互联网、智能技术进步所带来的机会。

于立峰认为，“从产业升级的角度来说，由于互联网、智能技术的发展，包括如芯片技术、传感技术、大数据、生物技术等，使智能智造、新材料、机器人、企业级服务领域得以换道超车，孕育了极大的投资机会；在消费升级方面，由于上述技术的发展以及由此带来的消费习惯和消费结构的改变，在医疗医药、健康服务、教育、文体娱乐、旅游等产业会出现大量的新的技术和商业模式。新的技术和商业模式与产业的紧密结合，为产业赋能，提质升级，成为整个经济发展的新动能，围绕以新技术和新商业模式为基础的投资，称之为新动能产业投资。”

于立峰当年的预判与国家时下提出的“双循环”思路不谋而合。他表示，“新动能产业投资”3年前已开始布局，是源星资本继“智能+”之后的主打策略，军民融合将是该阶段的重点方向。2020年，科思科技科创板IPO引起外界极大关注。这是于立峰在军民融合领域的重要一子。此外，云洲智能的水面无人船和深之蓝的水下机器人、自主水下航行器跟军民融合也有较为紧密的连接。

下半年以来，军民融合热度升温，一跃成为市场关注的焦点。一是，在国家安全战略发展背景下，军费支出不断增加，2019年实现增速为7.5%，规模达到1.19万亿元。二是，随着国家允许开放民营企业成为军工装备供应商，一个万亿级规模的蓝海，呼之欲出。

这意味着，军民融合正处在一个长景气周期上升阶段。现代战争，已由机械化战争逐渐演变为信息化战争，智能装备正扮演着越来越重要的角色，投资产出的价值将被无限放大。

对于智能投资的未来于立峰预测，在可看见的范围内，至少还有30年红利期。“互联网发展了40年，机会还在，智能领域其实才刚刚开始，包括科创板的设立，也不过1年多时间，加之新动能领域的产业前景，还会有大量优质项目脱颖而出，为LP带来持续性回报。”